1、PC行业周期复苏★■◆■■：数据上看，2024年PC行业逐步企稳，基于Windows 10停更、疫情期间高销量的换机周期来临、AI PC渗透率提升等原因，预计2025年PC行业复苏趋势持续，作为市占率24%左右的全球第一大PC厂牌，联想集团有望持续好于行业增速◆★；

　　联想PC整体优于行业趋势或继续：2024Q1-Q3，联想PC年度出货量达4500万台，同比增长4.5%◆★■，占市场份额24.1%，与第二差距幅度不断拉大◆★，主要原因有四： 1)“黑神话悟空■★”等现象级游戏对游戏本销售形成显著促进作用，同时AI PC需求上升共同带动高端PC需求增长；2)国内消费补贴政策自2023年8月推出后，消费类PC销售显现明显增长趋势◆★。 3)联想PC业务在商用领域表现强劲，FY24/25财年一季度自商用市场获得近70%的个人电脑收入。4)联想全球化的收入布局均衡，中国市场占23%，海外市场占77%，使得在中国经济疲软的情况下，海外的强劲表现能够有效弥补国内的影响★◆★■，而随着消费刺激政策的实施◆◆，中国市场也逐步复苏，为整体PC业务提供了有力支持。

　　受益于AI带来的强需求★◆◆★★，基础设施方案业务集团收入FY24/25H1同比上升65%■◆★◆◆◆。2024年9月季度，ISG业务营业额237亿人民币，年比年升65%，其中存储、软件和服务总营业额年比年升35%◆■★，海神液冷服务器营业额年比年升48%。

　　AI算力需求拉动AI服务器增长。生成式人工智能和大模型发展正在成为人工智能算力市场发展的加速器■★★。据IDC数据，2023年全球AI服务器市场规模为248亿美元■◆■■，预计2026年达到347亿美元，CAGR为12%。根据Counterpoint，AI 服务器占比逐年升高◆★★■◆，2024 年第二季度占所有服务器的近 30%■◆。

　　随着人工智能技术的飞速发展，AI服务器和通用服务器已成为现代数据中心的两大支柱。尽管它们都承担着数据存储和处理的任务，但两者硬件配置、内容存储、应用场景等存在显著差异。AI服务器按应用场景可分类为训练服务器(主要用于模型训练■★◆■★◆，需要高计算能力、存储和数据传输速率)和推理服务器(主要用于模型推理或部署◆■■■◆■，注重实时性和稳定性)。

　　展望未来，得益于PC市场逐渐复苏和用户需求向高端产品升级★◆，FY24/25Q2，IDG集团收入同比增长17%，达135亿美元■■，IDG经营溢利同比增长17%，达10亿美元■■，经营溢利率维持在7◆◆◆.3%左右★■。其中个人电脑同比增长12%，智能手机同比增长43%，平板电脑同比增长19%，突出核心个人电脑业务以外的增长。

　　联想对AI PC的理解★◆◆：强调AIPC在本地智能化和个性化服务方面的能力，关注用户体验■◆★■、数据隐私和低成本运行，将AI PC视为用户的个人AI助理■◆■■。具体来看，AIPC 是一种集成人工智能技术的全新一代个人计算设备■◆★★，将传统PC的计算和生产力功能与AI能力结合◆■◆，具备本地部署的个人大模型、混合AI算力和隐私安全保护功能。其核心特征包括自然语言交互、多模态交互支持◆◆、个性化的本地知识库★■，高效运行的混合AI算力，以及严格的数据隐私保护和低成本的运行架构■■。AI PC不仅可以在本地提供智能化的生产力工具■★◆■■◆，还能够完成多场景下的个性化服务，成为用户工作★■、学习和生活中的个人AI助理■★◆■，从而实现技术的普惠和个性化★★。

　　从股价复盘发现联想估值主要还是受公司业务结构影响◆★■■，智能转型、推出AI PC产品等均驱动公司估值创下新高。除受外部影响的部分时间外，联想的估值大部分时间均超过惠普，而戴尔则受益于AI服务器的强劲需求◆■◆★，估值一路走高。而与行业估值相比★■◆★■★，联想整体的走势相近★■★◆★。截至12月9日，联想交易于过去十年56%点位◆◆★★★。

　　今年4月份宣布AI导向的基础设施“一横五纵”布局，■■◆★“一横”，即构建具备高度灵活性的异构智算平台——万全异构智算平台。“五纵■★■◆”则涵盖了服务器★■、存储、超融合、数据网络以及边缘基础设施等关键产品和解决方案◆◆◆★★★。联想FY24/25Q1人工智能服务器储备环比增加20%以上★◆■■★，订单环比增加50%以上，强劲的人工智能服务器储备及订单量将转化为24/25财年下半年度收入。

　　当前IDG业务的战略目标为优先发展AI PC、高端化、平衡规模和盈利。得益于PC市场逐渐复苏和用户需求向高端产品升级■◆★，FY24/25Q2■■◆，IDG集团收入同比增长17%，达135亿美元★■，IDG经营溢利同比增长17%■◆■■，达10亿美元◆◆，经营溢利率维持在7.3%左右。其中个人电脑同比增长12%，智能手机同比增长43%，平板电脑同比增长19%，突出核心个人电脑业务以外的增长。

　　根据联想和IDC共同发布的《AI PC 产业(中国)白皮书》，AI PC 市场预计将在未来几年快速增长■★★◆■■，2024年被视为AI PC的市场元年，其出货量显著提升■★◆，并在2027年达到全球PC市场渗透率85%的高峰。销售额也将从2023年的141亿元增长至2027年的1312亿元，增长超过8倍★★◆■■。

　　智通财经获悉，方正证券海外团队发布首份覆盖联想集团(00992)研报，报告中指出，综合对标全球消费电子公司估值体系、联想自身业绩增速，应予联想集团目标价14港元，对应FY25/26财年118亿元，Nongaap净利润目标市值是1647亿元。

　　3、AI PC的加速渗透，给联想集团无论在格局上还是在增值业务的拓展上◆■◆★◆，或都带来新的可能性，可以看到公司在AI 赛道战略级加速探索★◆■★；

　　2■■、AI 服务器推动ISG业务加速增长，FY25/26上半年或迎来盈亏平衡点■★■★★■；

　　放在全球视角看联想ISG业务，宏观和AI双重影响全球服务期需求。2018年到2022年期间■■，服务云化、边缘服务器等驱动下，全球对服务器的需求持续增长◆■★■◆■。根据IDC数据显示，2018年全球服务器出货量约为 1185 万台★★■◆，2022年全球服务器出货量达 1516万台。根据赛迪顾问公众号，2023年■◆★■◆，受全球主要云计算巨头服务器采购量下降以及算力结构调整等影响■■★■，通用服务器的出货量明显放缓◆◆■■★。

　　方案服务业务集团(SSG)坚定多元化战略★★■◆，IT服务市场扩张显著。SSG业务的底层逻辑在于IDG和ISG业务海量的硬件布局及客户资源积累★◆■★■★，未来三年SSG业务有望维持双位数增长，并在集团整体降本增效的战略下，维持比较好的利润贡献。

　　联想的AI解决方案主要应用于政企、运营商、金融、教育★★◆■◆、互联网、制造、交通、医疗等多个垂直行业。比如◆■，在智慧城市项目中引入了智能交通管理和环境监测系统，利用混合式AI实现了交通数据的实时采集和分析■■★■。预计新IT服务市场中期保持双位数增长(复合增长率10%◆■, 2024-2027) ■■，人工智能服务增速达整体市场两倍+。